摘要： 京东的两个主要结构性挑战——自营业务低利润率产品结构和劳动密集型物流模式中遭遇的工资上涨，中期内不会轻易被改变。由于这些结构性原因，京东要创造GAAP相关的利润非常困难。

“你为什么看好京东呢？”

“京东是中国的亚马逊啊！你看现在京东的市值才刚到亚马逊的十分之一，未来前景可期……”

在这样的认知里，刘强东一度成为中国互联网圈的明星人物，其随便在公开场合的一番言论，一个动作，媒体都会着大量的翰墨渲染，甚至一些经不起推敲的不雅观点，都能有长篇大论的解读，好比前不久的：未来物流企业要么被并购要么倒闭，除了京东和顺丰。

尤其在前两季度在隔离成本中心实现盈利后，刘强东更加理直气壮的刷起了存在感，但刘强东并非安枕无忧，面对资产办理公司对京东“郁金香泡沫”质疑的质疑，刘强东比谁都清楚。

在毕盛资管近期针对京东发布的一份调查陈诉中，其作者毕盛资产办理创始人兼首席投资官Wong Kok Hoi直接公开对京东当前运营情况提出了质疑，认为其已接近600亿美元的市值如同17世纪发生在荷兰的“郁金香泡沫”一样，随时在面临着被戳破的风险。那么该机构为何有这样的质疑，我们结合陈诉逐一做一解读。

京东只是亚马逊的皮毛，赋予中国版称号的分歧理性

京东之所以被称为中国版的亚马逊，主要是双方在电商业务模式上的相似，但亚马逊已经不再是以前的亚马逊，而京东还是以前的京东。京东CEO刘强东也同样视美国亚马逊为京东的“偶像”，他豪赌的商业模式成为华尔街投资者深信的故事，于是京东一路模仿亚马逊的路子，终究前面有一个成功者，对于投资者来说是一个可靠的背书。

许多美国投资人和分析师预测京东会酿成中国的亚马逊。但是现在来看了？亚马逊是一个不停创新的技术颠覆者，有Alexa, Amazon Go，Kindle， Prime，云，媒体/视频，等等。亚马逊的云办事每年的收入达150亿美元，经营性收入达36亿美元，增长幅度超过50%。2017财年第一季度，亚马逊的云收入在总体年化经营性收入中占到89%。

2014年5月上市以来，京东仍然是一个直营模式（2016年，占了91.4%的收入）。在它的直营业务中，76%的收入仍然来自低利润率的3C、家电产品。按照高盛，这一品类的线上渗透率已经达到40%，预期将开始放缓。即使是在3C、家电领域，天猫通过苏宁已经获得40%的市场份额。京东的第三方平台市场模式和阿里的天猫比拟，规模不成等量而语。天猫的ＧＭＶ是京东第三方平台的5至6倍，这也意味着竞争的激烈大幅降低了京东的利润率。

所以换句话来说，亚马逊的高市值是靠技术与云办事撑起来的，而京东呢？除了与亚马逊相同的电商业务，另一个可预期的增长点只有京东金融，但京东金融何时能真正成为增长点还是一个未知数。京东只是一家传统零售商，并非作为科技厘革者的亚马逊的翻版，京东600亿美金的市值是借了亚马逊的光环。

从单纯的业务对最近看，事实上京东所面临的大环境要比亚马逊差很多，京东即使是在中国也跟霸主地位相去甚远，也没有海外业务。在中国，阿里巴巴占据了75%的市场份额，此外，还有苏宁、国美以及细分品类的竞争对手，而亚马逊在美国电商领域占据霸主地位，几乎没有竞争对手，同时，美国1/3零售店面临倒闭，这也为亚马逊释放出了巨大的红利。

Wong Kok Hoi更是认为，部分投资人和分析师错误地将亚马逊光环用在对京东的估值上，但两者在产品结构、成本结构、市场竞争环境等方面其实存在巨大不同，对京东的乐不雅观情绪并分歧理。

2%的技术投入，在亚马逊面前的微不足道

在前文的分析中可以看出，亚马逊的核心事实上已经更加多元化了，电商业务也成了其中的一项，而京东还是阿谁京东，只不过是通过牺牲利润做大了规模罢了。所以京东与亚马逊最大的差别在于，亚马逊是一家创新技术驱动的公司，而京东只是一家零售平台。

京东一直被不少投资者类比为“中国的亚马逊”。然而，2010年美国电商巨头亚马逊的盈利就达到了12亿美元，其市盈率也仅为50倍。如今，营收仅为亚马逊十分之一（以1.4亿美元计算）的京东，估值是亚马逊的8倍。

也正因此，亚马逊过去十年中的战略结构非常有张力，好比它在履行办事、技术基础架构办事、专长产业（媒体）、国际化等领域都建立了均衡的能力。这些帮手亚马逊建立了某种稳健而可不雅观的预期。